“Балканската Норвегия”- „Южната Норвегия”?
Извън контекста на войната на Русия срещу Украйна, другите важни теми остават. Статията на младия икономист Живко Роев е в отговор на засилващия се обществен интерес към процеса и реалността на влизането на България в еврозоната и по-специално – съдбата на валутния резерв при влизане в един качествено нов паричен режим. В по-широк смисъл, казва той, това е въпрос за съдбата на една част от общественото богатство, което се явяват валутните резерви, покриващи действието на Валутния борд.
Ограничения и предназначение на изразходването на валутния резерв (пасиви на упр-е Емисионно на БНБ) след влизането на страната ни в еврозоната
Диаметрално разположени на картата на континентална Европа, в началото на 20. век Норвегия се явява най-бедната държава в Европа; век по-късно България е най-бедната държава в ЕС. И докато приказката на Норвегия има щастлив край, съдейки от факта, че понастоящем най-големият държавен инвестиционен фонд в света е норвежки, то за страната ни има надежди за положителната приказка и те са свързани приоритетно с членството ни в еврозоната.
Норвежкият държавен фонд, известен и с името Government Pension Fund Global, получава приходи от петролната и газовата промишленост, развита след откриването в края на 60-те години на големи залежи на нефт в Северно море. Той е три пъти по-голям от годишния брутен вътрешен продукт (БВП), като възвръщаемостта му съвсем естествено е ключова за публичните финанси и икономиката на страната. Общата му стойност сега е еквивалентна на около 214 хил. ш.д. на човек. Получените международни валутни приходи (резерви) се инвестират в над 9 000 компании по целия свят, сред които Apple, Nestle, Microsoft, Samsung и др.
За разлика от Норвегия, България е страна без икономически значими природни богатства и не произвежда суровини и продукти, които да оказват съществено влияние върху търговския баланс и текущата сметка. Това правеше и прави изключително важно значението на провежданата макроикономическа политика за равнището и динамиката на валутните резерви и социално-икономическото развитие като цяло, имайки предвид гладкото действие на Валутния борд, което се осигурява от тези резерви.
С оглед на особеностите на дизайна на българския паричен съвет и перспективите пред паричната политика особено важни инструменти се оказват фискалната политика, политиката за управление на държавните дългове и политиката на структурни реформи. Това включва продължаване на курса на запазването на рестриктивната фискална политика с поддържане на адекватно за фазата на икономическия цикъл бюджетно салдо и на политика на рационално управление на държавния дълг. Това е може би най-важното условие за поддържането на валутни резерви, необходими за нормалното функциониране на паричния съвет, а по-нататък и за подкрепа от страна на БНБ след въвеждане на еврото на паричната политика на ЕЦБ.
Дали става въпрос за огромни приходи от износ на важна глобална суровина или продукт или за такива, които са освободени под давлението на нов монетарен проект, темата за националното богатство под формата на валутни резерви е важна. Въпреки различния манталитет и в студения северозапад, и в горещия югоизток на Европа, въпросът за оползотворяването на това богатство е един и същ и все така актуален, поне до реалното членство на страната ни в евроклуба.
Промяната в европейската и световната икономика изобщо закономерно постави пред изследователите въпроса, как генерираните и увеличаващи се ресурси да бъдат управлявани по-ефективно. С малки изключения се смята, че частта от валутните резерви, която не е необходима на националната централна банка за целите на нейната парична политика – една от ежедневните операции за управление на ликвидността на централните банки, следва да се инвестира с цел извличане на доход.
Но всяко поемане на допълнителен риск от централните банки, за да извличат по-висок доход, влиза в конфликт с тяхната крайна цел и с оперативния механизъм за осъществяване на паричната политика, независимо от избрания паричен и валутен режим. Това необосновано излага централните банки на политически натиск и може да подкопае доверието в тях. Под натиска на международната финансова общност и местното обществено мнение редица държави се отказаха и от насочването на валутните „свръхрезерви“, надхвърлящи целите на паричната политика и поддържането на паричния и валутния режим, към политически мотивирани проекти или депозити в частни банки. При провеждането на икономическата политика правителства започнаха да пресмятат не само текущия доход, но да държат сметка и за пропуснатите от централните банки ползи, когато националното богатство не се инвестира рационално и ефективно предвид законодателството, пазарната ситуация или най-малкото, когато възникнат съмнения за това.
С поемането на твърдия курс и обозримостта на еврото, доколкото висшите служители на Франкфурт ще поемат отговорността за тях, тези въпроси пред българското правителство отпаднаха, а се появи темата какво ще стане с „всички тези пари”. Какво ще стане с милиардите евро, които служеха за поддържане действието на Валутния борд?
Като най-бедната и корумпирана страна в ЕС и сред тези в Европа темата става още по-актуална и естествена.
Резервите
Могат ли, ще бъдат ли и колко ще са изхарчени от милиардите евро, след влизането на страната ни в еврозоната? Към една подобна теза трябва да се подходи с известна доза академичен скепсис и резерви.
От една страна е известно, че валутните резерви на Евросистемата се състоят от валутните резерви на ЕЦБ, както и от тези на националните централни банки, които са част от системата. Към днешна дата (11.2021 г.) общата сума на валутните резерви на Евросистемата е 1 045.4 млрд. евро, от които 285.8 млрд. евро са в чуждестранни валутни резерви, а 759.6 млрд. евро са в злато, специални права на тираж, резервни позиции в МВФ и др.
С присъединяването към Евросистемата мениджърите на портфейли в БНБ ще имат възможност да обменят опит със своите колеги от останалите национални банки, както и да заемат длъжности по управлението на валутните резерви в ЕЦБ. Управлението на останалите в БНБ международни валутни резерви ще продължи да се извършва от мениджърите на портфейли на банката по същите правила, които бяха прилагани и преди приемането на еврото, като София има правото по свое усмотрение да определи валутната структура на управляваните резерви.
Но ЕЦБ извършва евентуални интервенции на валутния пазар с помощта на средствата от портфейла с валутните си резерви, като това вече променя ролята на валутните резерви, държани от националните банки. Тяхната основна роля вече не е за интервенции на валутния пазар, но въпреки това те също могат да бъдат използвани в подкрепа на еврото по искане от Франкфурт.
В допълнение, при управлението на валутните си резерви, в случай на евентуална намеса на валутните пазари, националните централни банки на страните-членки трябва да търсят предварително одобрение от ЕЦБ. Това изискване допринася за спазването на единната парична и валутна политика на Банката. То се отнася за всички трансакции, които може да повлияят върху валутните курсове и ликвидността в еврозоната. Инвестициите на националните централни банки на чуждестранни пазари, както и трансакциите, произтичащи от задължения към международни институции като БМР и МВФ, не са обект на одобрение от страна на централния банков орган.
Известно е, че ЕЦБ не инвестира своите резерви. Вместо това те се управляват от централните банки на страната-членка. За тази цел резервите й се разпределят между националните централни банки според така наречения капиталов ключ (capital key share). Размерът на вноската в ЕЦБ зависи от БВП на страната и броя на населението. За България ще е под 1 млрд. евро. Доходът от инвестиции принадлежи на Банката, а държавите-членки участват в разпределението на печалбата.
Трябва да е ясно и, че централните банки на държавите-членки, са независими юридически лица със своите активи и задължения, поради което се нуждаят от достатъчно капиталови буфери за покриване на извънредни загуби. Всяка централна банка се нуждае и от достатъчен капиталов буфер, за да изпълни задачите, които не са пряко свързани с изпълнението на паричната политика на Евросистемата.
От другата страна важен момент е структурата на валутните резерви и нейният правно-институционален анализ, поставен в евро-перспектива.
Текущо Валутният резерв или Брутните международни валутни резерви на БНБ възлиза на 60.1 млрд. лева, като се формира от позиция „Банкноти и монети в обращение” в размер на 24.2 млрд. лева (дял от 40% от общите резерви), позиция „Задължения към банки” – над 16.0 млрд. лева (част от тях във валута), позиция „Задължения към правителство и БО” (т. нар. „фискален резерв”) от 9.4 млрд. лева, от които около 4.9 млрд. лева свободен ресурс, предназначен при кризисни ситуации. Когато страната ни се присъедини към еврото, БНБ ще замени левовете в обращение с банкноти и монети евро, като се очаква значителна част от тях да се депозират и постъпят в еврови сметки по подобие на случая с Естония.
Трябва да се има предвид че, независимо дали сме в или извън еврозоната, балансът на БНБ предполага равенство на активите и пасивите на банката. В този смисъл би било трудно да се наблюдава как пасивите й (основно банкнотите и монетите в обращение) ще изчезнат, а активите й не. И не само ще останат, но ще е възможно свободно да бъдат изхарчени.
В този контекст, с влизането в еврозоната редица експерти очакват промяната в активите на БНБ да бъде основно счетоводна – част от тях, депозити и инвестиции в евро, ще се преименуват във финансови активи, а друга част – монетарно злато, специални права на тираж, инвестиции в щатски долари, японски йени и др., ще продължат да се наричат чуждестранни валутни резерви. Заедно с това централната банка ще трябва да прехвърли част от чуждестранните си валутни резерви към баланса на ЕЦБ, срещу което се създава нова сметка в актива на банката – „Вземане от ЕЦБ”.
Друга счетоводна промяна ще се наблюдава при пасивите на БНБ, която е свързана с парите в обращение. Като част от общия пазар на единната валута, на България се пада определена квота от общите пари в обращение, която се пресмята на база БВП на страната и населението ѝ, и тя ще представлява сегашната сметка „Банкноти и монети в обращение”.
Все пак, ако някакви средства могат да се освободят, това са държаните на депозит средства на търговските банки, които покриват задълженията им за поддържане на минимални резерви срещу депозитната им база. В момента задължителните минимални резерви в България са 10% от депозитната база, с изключение на привлечените средства от чужбина – 5% и държавния и местния бюджет – 0%, докато в еврозоната изискването е за 1% върху депозитната база. След въвеждането на единната валута в България изискванията за задължителни минимални резерви ще се понижат до нивата в еврозоната и това наистина би освободило известен ресурс, но той отива в банковата система, която сама ще реши какво да прави с него – да го отпусне като кредити, което ще увеличи парите в обращение (при ниско търсене на кредит и отрицателни лихви по свръхрезервите, това не е предимство) или да го инвестира извън България, което ще свие баланса на БНБ.
Превишението на активите на управление „Емисионно“ над неговите парични задължения се отразява в т. нар. „депозит на управление „Банково“”, което практически е нетната стойност или капиталът на Паричния съвет. Нетната стойност показва свръхпокритието на паричните задължения над 100%. При наличието на споменатите по-горе законови разпоредби тази стойност може да се използва за преодоляване на временни ликвидни затруднения в банковия сектор (чл. 33 от ЗБНБ). Депозитът на управление „Банково“ в управление „Емисионно“ е връзката между тези два относително самостоятелни баланса, съставляващи общия баланс на БНБ.
Що се отнася до фискалния резерв (т. нар. „депозит на правителството в БНБ”) – на правителствата досега не им бе нужна еврозоната, за да го харчат с дискреция, както виждаме, че се случва през последните години. Най-малкото правителството може съобразно закона да похарчи определена сума от фискалния резерв над минималните 4.5 млрд. лв. (числов показател, записван в закона за държавния бюджет всяка година) без това да засяга валутния борд или ангажимента към ЕЦБ в бъдеще.
Оттук доводът, че с влизането в еврозоната България ще изхарчи валутния резерв и ще отпусне макроикономическата и фискалната си стабилност не е решаващ, след като сме свидетели как „ин хаус” поръчки се правят и без страната да е в еврозоната, а дори в момента от България изтичат капитали, тъй като се инвестират навън или просто домашната среда не е добра за правене и поддържане на бизнес.
Алтернативата на идеите за използването на валутния резерв (на разположение на националното правителство) е обособяването му в отделен държавен инвестиционен фонд, по подобие на Норвегия.
По отношение на опасенията, валидирани от историческите дадености, че централната банка на България ще започне безотговорно да финансира правителството, уставът на Европейската система на централните банки и на ЕЦБ дава ясен и категоричен отговор (Протокол № 4…, глава четвърта, член 18, т. 2). С други думи политически натиск няма да бъде допуснат, а инвестициите на валутните активи и покупките на държавни ценни книжа ще са регламентирани от ЕЦБ, което би трябвало да успокои обществените страхове, че тези пари ще се харчат безотговорно от страна на държавните власти.
https://www.ecb.europa.eu/press/pr/stats/bop/2022/html/ecb.bp220119~f876a520a2.en.html#img5
https://www.bnb.bg/Statistics/StBNBBalances/StBalancesIssueDepartment/StBIDMonthly/index.htm
